研报内容: 白酒:库存去化周期,关注动销流速比价格更重要
拐点已经到来,预期先行:复苏的方向确定,斜率依赖于场景改善速度
截至24Q3,白酒持仓显著下降至6.97%,较22年高点减持过半,当前龙头公司估值性价比凸显,股息率提供了一定安全边际;
关于2025年,政策导向下,动销端环比改善有望持续,报表端呈现前低后高节奏:我们预计行业需求将维持环比改善趋势,2025年春节销售因基数原因及聚饮、宴席场景减少及消费力等因素同比销售承压,或在历经蛇年春节、五·一&端午节两个旺季后库存逐步释压,中秋、国庆重拾收入增长升势。
关于行业长期趋势:白酒文化与场景消费属性(亲朋聚饮、政商务宴请、宴席、礼赠、投资&收藏)决定了其将伴随人口要素(总量、年龄性别结构、学历结构等)、消费习惯、产业结构升级等持续调整,总的来说,销量仍将持续萎缩触底,价格承载着场景社交价值继续驱动行业结构性成长。
验证行业基本面拐点的核心指标在于动销流速,价格为后验指标:
相较于静态库存(现金流压力),我们更应关注影响渠道信心与价值链条(毛利率与周转率)的动销流速;
价格下跌是库存去化阶段的特征:缩量环境下,保市场份额、稳业绩增长的诉求下,加大费用投入(非直接降价)攫取市场份额将是大多数企业的必然选择,短期消费价格走低触底、库存逐步去化的阵痛或将不可避免。
茅台的行业定价效应将促使行业品牌价位再定位,核心单品常态化“价格走廊”形成,核心仍是供需,价格下沿一般取决于渠道拿货成本,上沿由需求决定,如飞天茅台、52°五粮液、52°国窖等单品价格短期取决于年度增长目标(供给)。
跟踪指标:宏观仍关注M1、PMI等数据反馈,微观以线下走访跟踪形式调研经销商烟酒店出备货、团购、商务餐饮等指标。
白酒投资建议:2025年区域品牌有望在业绩确定性支撑下估值修复,高端、次高端品牌有望迎来新一轮估值扩张
正视市场问题,就是好的开始:考量维持渠道价值链条稳定以延长产品生命周期,自2024Q2品牌业绩分化、库存去化周期开启,24Q3降速释压、渠道减少备货,短期内行业仍面临供需错配导致的库存高企、费用加大、价格走低、场景需求萎缩等困扰,预计需要2-3个季度消化至合理库存水平,但渠道信心恢复始于动销流速提升(周转率提升,现金流压力降低)。
我们预计在积极的政策导向下,白酒需求场景有望加速恢复。建议布局估值性价比较高的高端、次高端品牌,推荐泸州老窖(渠道基础扎实,国窖、老窖品牌市场扩张动力强,有估值优势PE-TTM15X左右)、五粮液(品牌力强,普五及1618等主导产品动销流速较好)、贵州茅台(行业定价锚,价格走廊机制逐步形成,批价趋稳)、山西汾酒(青花20精准定位、培育消费客群,且场景逐步从商务向聚饮、宴席等大众消费扩张),关注舍得酒业、水井坊、酒鬼酒、珍酒李渡等弹性标的(商务场景恢复则估值扩张有望开启)。
区域龙头品牌主销价位多在100-400元,下沉市场熟人社会的聚饮消费、宴请、宴席等仍具备较强的支撑性,2025年宴席场次或同比有增,推荐:今世缘(国缘品牌省内深度全省化与市占率提升,组织建设提速,储备人才已备省外扩张)、古井贡酒(安徽省内产业结构持续调整提升的强支撑,省外盘整后重拾增长)、迎驾贡酒(洞藏6、9、16产品周期与深度全省化进程仍将延续,成为业绩增长重要保障)、老白干酒(内部改革运营效率提升,核心价位大单品也更突出)、金徽酒(甘肃核心市场扩张与产品结构稳步升级态势延续)。关注伊力特(内部改革与新疆经济)、洋河股份(三年基础分红保障与省内高端产品定价权)、天佑德酒、顺鑫农业。
风险提示:经济修复斜率放缓及消费刺激政策效果不达预期;行业竞争加剧;食品安全问题。
拐点已经到来,预期先行:复苏的方向确定,斜率依赖于场景改善速度
截至24Q3,白酒持仓显著下降至6.97%,较22年高点减持过半,当前龙头公司估值性价比凸显,股息率提供了一定安全边际;
关于2025年,政策导向下,动销端环比改善有望持续,报表端呈现前低后高节奏:我们预计行业需求将维持环比改善趋势,2025年春节销售因基数原因及聚饮、宴席场景减少及消费力等因素同比销售承压,或在历经蛇年春节、五·一&端午节两个旺季后库存逐步释压,中秋、国庆重拾收入增长升势。
关于行业长期趋势:白酒文化与场景消费属性(亲朋聚饮、政商务宴请、宴席、礼赠、投资&收藏)决定了其将伴随人口要素(总量、年龄性别结构、学历结构等)、消费习惯、产业结构升级等持续调整,总的来说,销量仍将持续萎缩触底,价格承载着场景社交价值继续驱动行业结构性成长。
验证行业基本面拐点的核心指标在于动销流速,价格为后验指标:
相较于静态库存(现金流压力),我们更应关注影响渠道信心与价值链条(毛利率与周转率)的动销流速;
价格下跌是库存去化阶段的特征:缩量环境下,保市场份额、稳业绩增长的诉求下,加大费用投入(非直接降价)攫取市场份额将是大多数企业的必然选择,短期消费价格走低触底、库存逐步去化的阵痛或将不可避免。
茅台的行业定价效应将促使行业品牌价位再定位,核心单品常态化“价格走廊”形成,核心仍是供需,价格下沿一般取决于渠道拿货成本,上沿由需求决定,如飞天茅台、52°五粮液、52°国窖等单品价格短期取决于年度增长目标(供给)。
跟踪指标:宏观仍关注M1、PMI等数据反馈,微观以线下走访跟踪形式调研经销商烟酒店出备货、团购、商务餐饮等指标。
白酒投资建议:2025年区域品牌有望在业绩确定性支撑下估值修复,高端、次高端品牌有望迎来新一轮估值扩张
正视市场问题,就是好的开始:考量维持渠道价值链条稳定以延长产品生命周期,自2024Q2品牌业绩分化、库存去化周期开启,24Q3降速释压、渠道减少备货,短期内行业仍面临供需错配导致的库存高企、费用加大、价格走低、场景需求萎缩等困扰,预计需要2-3个季度消化至合理库存水平,但渠道信心恢复始于动销流速提升(周转率提升,现金流压力降低)。
我们预计在积极的政策导向下,白酒需求场景有望加速恢复。建议布局估值性价比较高的高端、次高端品牌,推荐泸州老窖(渠道基础扎实,国窖、老窖品牌市场扩张动力强,有估值优势PE-TTM15X左右)、五粮液(品牌力强,普五及1618等主导产品动销流速较好)、贵州茅台(行业定价锚,价格走廊机制逐步形成,批价趋稳)、山西汾酒(青花20精准定位、培育消费客群,且场景逐步从商务向聚饮、宴席等大众消费扩张),关注舍得酒业、水井坊、酒鬼酒、珍酒李渡等弹性标的(商务场景恢复则估值扩张有望开启)。
区域龙头品牌主销价位多在100-400元,下沉市场熟人社会的聚饮消费、宴请、宴席等仍具备较强的支撑性,2025年宴席场次或同比有增,推荐:今世缘(国缘品牌省内深度全省化与市占率提升,组织建设提速,储备人才已备省外扩张)、古井贡酒(安徽省内产业结构持续调整提升的强支撑,省外盘整后重拾增长)、迎驾贡酒(洞藏6、9、16产品周期与深度全省化进程仍将延续,成为业绩增长重要保障)、老白干酒(内部改革运营效率提升,核心价位大单品也更突出)、金徽酒(甘肃核心市场扩张与产品结构稳步升级态势延续)。关注伊力特(内部改革与新疆经济)、洋河股份(三年基础分红保障与省内高端产品定价权)、天佑德酒、顺鑫农业。
风险提示:经济修复斜率放缓及消费刺激政策效果不达预期;行业竞争加剧;食品安全问题。