研报内容： 核心观点
12月16日，国家统计局公布2024年11月份社零数据。11月我国社零总额为4.38万亿元，同比增长3.0%（增速环比-1.8pct）；其中，除汽车以外的消费品零售额3.90万亿元，同比增长2.5%（增速环比-2.4pct）。1-11月，社零总额44.27万亿，同比增长3.5%；其中，除汽车以外的消费品零售额39.80万亿，增长3.7%。我们认为，11月社零增速回落，主要系“双11”大促前置，与23年错配。
电商渗透率维持高位，线下便利店专业店表现较优。1-11月份，全国网上零售额14.03万亿（yoy+7.4%）；其中实物商品网上零售额11.81万亿(yoy+6.8%)，占社会消费品零售总额的比重为26.7%，电商渗透率环比+0.8pct；在实物商品网上零售额中，吃类/穿类/用类商品分别+16.2%/2.8%/6.3%。我们推算1-11月线下零售额为32.47万亿（yoy+4.65%），限额以上零售业单位中便利店/专业店/超市零售额同比分别+4.4%/4.0%/2.6%；百货店/品牌专卖店零售额同比分别-2.9%/-0.7%。
11月餐饮收入增速优于商品零售增速，限额以上表现欠佳。11月份，商品零售额37961亿（yoy+2.8%，增速环比-2.2pct），限额以上商品零售额16451亿（yoy+1.2%，增速环比-5.6pct）；餐饮收入5802亿（yoy+4.0%，增速环比+0.8pct），限额以上餐饮收入1297（yoy+2.5%，增速环比+2.8pct）。1-11月份，商品零售额39.26万亿（yoy+3.2%），限额以上商品零售额yoy+2.5%，占总商品零售额约41%；餐饮收入5万亿（yoy+5.7%），限额以上餐饮收入yoy+3.1%，占总餐饮收入约28%。我们认为未来餐饮在各地消费券促进下有望持续实现环比改善。
必选消费中粮油食品快速增长，可选消费表现分化。11月粮油食品/烟酒/饮料类零售额分别同比分别+10.1%/-3.1%/-4.3%，增速环比持平/-3.0pct/-3.4pct。可选消费表现分化，家电/家具/汽车表现较优，同比分别+22.2%/10.5%/6.6%，增速环比-17pct/+3.1pct/+2.9pct；服装鞋帽/金银珠宝/化妆品分别-4.5%/-5.9%/-26.4%，增速环比-12.5pct/-3.2pct/-66.5pct。我们认为以旧换新及国补政策驱动家电、家具、汽车等商品销售，“双11”大促前置使得化妆品、服装鞋帽销售多集中在10月，而黄金珠宝仍受金价影响，终端销售承压。
投资建议
维持商贸零售行业“增持”评级。
投资主线一：24年Q2以来黄金珠宝部分公司销售及业绩受金价扰动，但长期来看，黄金新工艺驱动增长，考虑到当前主要上市公司估值处于历史低位，且分红能力较强，持续关注销售拐点显现。建议关注：老凤祥、周大生、潮宏基。
投资主线二：随着扩内需促消费系列政策逐步见效，线下销售有望稳步恢复。建议关注：永辉超市、名创优品、高鑫零售、重庆百货、小商品城、红旗连锁、家家悦。
投资主线三：当前电商行业竞争格局优化，各大电商平台互联互通加强，主流电商平台不断强化差异化战略定位，开拓错位竞争发展路径，聚焦主业发展。建议关注：拼多多、阿里巴巴、京东集团、美团、唯品会。
风险提示
经济复苏不及预期；政策趋严；行业竞争加剧等。
12月16日，国家统计局公布2024年11月份社零数据。11月我国社零总额为4.38万亿元，同比增长3.0%（增速环比-1.8pct）；其中，除汽车以外的消费品零售额3.90万亿元，同比增长2.5%（增速环比-2.4pct）。1-11月，社零总额44.27万亿，同比增长3.5%；其中，除汽车以外的消费品零售额39.80万亿，增长3.7%。我们认为，11月社零增速回落，主要系“双11”大促前置，与23年错配。
电商渗透率维持高位，线下便利店专业店表现较优。1-11月份，全国网上零售额14.03万亿（yoy+7.4%）；其中实物商品网上零售额11.81万亿(yoy+6.8%)，占社会消费品零售总额的比重为26.7%，电商渗透率环比+0.8pct；在实物商品网上零售额中，吃类/穿类/用类商品分别+16.2%/2.8%/6.3%。我们推算1-11月线下零售额为32.47万亿（yoy+4.65%），限额以上零售业单位中便利店/专业店/超市零售额同比分别+4.4%/4.0%/2.6%；百货店/品牌专卖店零售额同比分别-2.9%/-0.7%。
11月餐饮收入增速优于商品零售增速，限额以上表现欠佳。11月份，商品零售额37961亿（yoy+2.8%，增速环比-2.2pct），限额以上商品零售额16451亿（yoy+1.2%，增速环比-5.6pct）；餐饮收入5802亿（yoy+4.0%，增速环比+0.8pct），限额以上餐饮收入1297（yoy+2.5%，增速环比+2.8pct）。1-11月份，商品零售额39.26万亿（yoy+3.2%），限额以上商品零售额yoy+2.5%，占总商品零售额约41%；餐饮收入5万亿（yoy+5.7%），限额以上餐饮收入yoy+3.1%，占总餐饮收入约28%。我们认为未来餐饮在各地消费券促进下有望持续实现环比改善。
必选消费中粮油食品快速增长，可选消费表现分化。11月粮油食品/烟酒/饮料类零售额分别同比分别+10.1%/-3.1%/-4.3%，增速环比持平/-3.0pct/-3.4pct。可选消费表现分化，家电/家具/汽车表现较优，同比分别+22.2%/10.5%/6.6%，增速环比-17pct/+3.1pct/+2.9pct；服装鞋帽/金银珠宝/化妆品分别-4.5%/-5.9%/-26.4%，增速环比-12.5pct/-3.2pct/-66.5pct。我们认为以旧换新及国补政策驱动家电、家具、汽车等商品销售，“双11”大促前置使得化妆品、服装鞋帽销售多集中在10月，而黄金珠宝仍受金价影响，终端销售承压。
投资建议
维持商贸零售行业“增持”评级。
投资主线一：24年Q2以来黄金珠宝部分公司销售及业绩受金价扰动，但长期来看，黄金新工艺驱动增长，考虑到当前主要上市公司估值处于历史低位，且分红能力较强，持续关注销售拐点显现。建议关注：老凤祥、周大生、潮宏基。
投资主线二：随着扩内需促消费系列政策逐步见效，线下销售有望稳步恢复。建议关注：永辉超市、名创优品、高鑫零售、重庆百货、小商品城、红旗连锁、家家悦。
投资主线三：当前电商行业竞争格局优化，各大电商平台互联互通加强，主流电商平台不断强化差异化战略定位，开拓错位竞争发展路径，聚焦主业发展。建议关注：拼多多、阿里巴巴、京东集团、美团、唯品会。
风险提示
经济复苏不及预期；政策趋严；行业竞争加剧等。